韓国政府やサムスン、ＳＫハイニックスがＡＩ半導体の大規模な国内投資を発表したのが先月のことだ。その時も突っ込んだが、実際、韓国半導体の大規模投資は水や送電線足りないので不可能である。
しかも、韓国電力は300兆ウォンだったか。巨額赤字を抱えている。こんな状態で大規模な施設による電力確保をまともにできるわけないんだよ。そもそも金がないんだよ。赤字なんだから。だから、韓国電力はいきなり社債発行しまくりである。
わずか1か月半の短期間で3.3兆ウォンの社債発行したそうだ。まあ、この時点で詰み確定だが。
今回はなぜ、韓国電力が詰みなのか。
最新記事をまとめてから韓国経済の専門家の視点で解説しよう。
【韓国電力、わずか1か月半で3.3兆ウォンの社債発行】
中東戦争の燃料費高騰で資金需要が急増、債券市場は「ブラックホール化」懸念
韓国電力公社（KEPCO）が7月以降、わずか1か月半で約3.3兆ウォンの社債を発行し、韓国の債券市場に強い負荷を与えている。中東戦争による燃料価格高騰と、長期にわたる電気料金凍結が重なり、運転資金・インフラ投資のための資金調達が急増しているためだ。この発行ペースは、昨年の第3四半期（2.6兆ウォン）をすでに上回る。
SMP上昇で収益悪化、債券依存が加速
KEPCOが発電事業者から電力を購入する際に支払う卸売電力価格（SMP）は、8月1日時点で1kWhあたり147.75ウォンと、損益分岐点（146ウォン）を上回った。中東戦争の影響でLNG価格が急騰し、後半には燃料費が本格的に反映される見通しだ。
その結果、今年上半期の営業利益は4.91兆ウォンと前年同期比16.6%減少。収益悪化が続く中、KEPCOは債券発行による資金調達を拡大せざるを得ない状況にある。
債券市場への影響：利回り上昇で他社の発行コストも増大
KEPCOはAAA格付けを持つため、同社の債券利回り上昇は市場全体に波及する。
KEPCO 3年債利回り：4.183%（年初比約1%上昇）
AA格付け企業債：4.5から4.6%まで上昇
KEPCOの大量発行で市場の供給量が増えると、
KEPCO債の利回りが上昇
それに連動して他社債の利回りも上昇
発行コストが増し、企業の資金調達が難しくなる
という「悪循環」が生まれる可能性が指摘されている。
2022年にも、エネルギー価格高騰でKEPCOが過去最大の32兆ウォンを発行し、韓国の社債市場全体の利回りを押し上げた前例がある。
■ 後半はさらに厳しくなる可能性
専門家は、後半にかけてLNG価格の上昇分が本格的に反映されるため、
KEPCOの追加発行が続く可能性が高いと警戒する。
新韓投資のアナリストは、
「韓国銀行の引き締め基調が続く中でKEPCOの発行量が増えれば、金利上昇圧力がさらに強まる」と指摘する。
■ まとめ：KEPCO債は市場の“ブラックホール”化の恐れ
KEPCOの債券発行は、燃料費高騰と電気料金凍結という構造的問題が背景にある。
しかし、同社の大量発行は韓国の債券市場にとって供給ショックとなり、企業の資金調達コストを押し上げる「ブラックホール化」への懸念が強まっている。
韓国のエネルギー政策、電気料金制度、そして中東情勢が、今後の債券市場の安定性を左右する重要な要因となりそうだ。
この記事で書かれてある2022年の話はこちらも取り上げたことがあるのでよく覚えている。つまり、韓電の社債格付けはＡクラスなので、これが大量発行されたら、みんな、韓電の社債を買うので、他の企業の社債は一切売れなくなる。これをブラックホール化と呼んでるわけだ。だから、社債金利を引き上げざるを得ないという。
しかし、このブラックホール化現象には続きがある。第二段階とでもいうのか。社債市場の機能停止して企業の資金調達が詰むという最悪の連鎖である。特に恐ろしいのはこちらである。
なぜなら、企業は社債発行して資金調達を行うことが出来ない。それは資金ショートするてこと。韓国企業の5割はゾンビ企業なので社債調達が出来ない場合、確実に詰んでしまう。
さらに、この第二段階は韓電の金利まであげることになる。なぜかというと。他の企業の社債の金利があがれば、韓電も社債金利を上げないと買ってもらえなくなるから。
これは簡単だ。金利というのは高い方が儲かるんだよ。多くの投資家は金利が高い社債に群がる。ただし、そこには「格付け」がある。ジャンク債になれば金利は高いが、倒産して、元本割れする可能性があるので避ける。だが、Ａクラスとなれば話は別だ。別に韓電だけが特別なわけじゃないんだ。
ちょっと整理しておこうか。
第二段階：韓電の金利まで上がる
韓電債が買われすぎて他社債が売れないため、 他企業は金利を上げる。
例：
韓電債：4.18%
AA企業債：4.6%
A企業債：5.0%
すると投資家はこう考える。
韓電より高い金利のA企業債があるなら、そっちを買う方が得だ
つまり、韓電債の魅力が相対的に低下する。
結局、この場合、格付けＡランクなら、倒産リスクはほぼないので金利の高い方が優先される。Ａクラスの企業が韓電以上に金利を出すなら、そっちに流れるわけだ。
でも、今度は韓電債が売れなくなるんだ。
韓電は社債を発行し続けないと倒れる企業なので、売れないと困る。
しかし市場は、「他社の方が利回りが高いから韓電債は買わない」となる。
じゃあ、どうするか。
韓電も金利を上げざるを得なくなるわけ。
【ここから地獄：韓電は赤字企業なので金利上昇は致命傷】
韓国電力は累積赤字300兆ウォン規模。
この状態で金利が上がると、
利払い負担が爆増
新規発行コストが跳ね上がる
借換債の負担が増える
財務がさらに悪化
追加発行が必要になる
市場がさらにブラックホール化する
という 無限ループ に入る。
こうなってしまえば、債券市場が完全停止する。まさにブラックホール現象に等しいわけだ。それを2022年に韓電がやったことで、その結果、韓国はサムスン電子クラスでさえ、社債金利が5%が当たり前という地獄の環境となった。そして、多くの企業は社債発行して慢性的なゾンビ企業に転落したわけだ。
その代表的なのは動産PF・建設会社が連鎖倒産である。金利上昇で資金調達が不可能になり、不動産PFは崩壊し、建設会社が倒産した。それが2026年でも引きずっているわけだ。
さらに、地方銀行の不良債権が爆増したことも取り上げておこうか。
社債市場崩壊すると 銀行貸し渋りが発生する。すると不良債権増加という連鎖が発生した。
ええ？なぜかって？社債で資金調達できなくなれば、今度は銀行の融資に殺到するわけだ。しかし、銀行は予算枠は決まっているので、それ以上の企業にかさない。貸し渋りというわけ。
でも、2022年は解決したじゃないか。だったら、今回も同じ方法でやればいい。そう思うかもしれない。確かに韓電の借入限度額を国会が大幅に増やす超法規的な措置で、韓電は倒産を免れた。でも、これは何度も使える手段ではない。
そもそもだ。KEPCOの債券発行は、燃料費高騰と電気料金凍結という構造的問題が背景にあると記事に書かれてある。普通は燃料費高騰すれば、電気料金を引き上げて対処する。しかし、それを国が縛った上で、国内の半導体投資に使える電力網を早急に用意しろという無茶振りなわけだ。
電力インフラを整えろ。でも、電気料金は値上げは駄目だ。韓電が社債発行して資金調達するのは当然のことだ。結局、韓国政府のアピールのために韓電は利用されており、できないことを強制させられている。すると何が起こるのか。結局、その工事は遅延して半導体施設は完成しないてことだ。だから、詰みだと述べているんだよ。
工場が奇跡的に完成しても水も電気もないとはまさにこのこと。
だが、実はこの問題は続きがあります！
電力・水が無いだけでは終わらない
電力インフラを整えろ
でも電気料金値上げは駄目
社債で資金調達しろ
半導体向け電力網を早急に整備しろ
これは 政策として成立しない。だから送電線工事は遅延し、半導体工場は完成しない。
奇跡的に完成しても、水も電気も無い。
ここまでは“詰み”の第一段階。
しかし。この問題にはさらに続きがある。
電力インフラ遅延で半導体工場の「稼働許可」が下りない
韓国では、半導体工場は完成しても 稼働許可（電力供給契約）が下りないと動かせない。
工場が完成しても、送電線が無ければ「稼働不可」。
これは竜仁半導体クラスターで既に起きている。
工場は建設中
しかし送電線は2036年以降
住民反対でルートが決まらない
政府は代案を提示できない
つまり、
工場は完成するが、電気が来ないので稼働できない。
水不足でHBMラインが稼働できない
HBM製造は大量の超純水（UPW）が必要。
洗浄
CMP
EUVレジスト除去
ウェハー研磨
フォト工程の洗浄
しかし韓国は 京畿道の水不足が慢性化している。
竜仁・平沢・清州はすべて水不足地域。
HBMラインは水が無いと稼働できない。
工場が完成しても、水が無ければ 歩留まりが壊滅する。
電力不足でEUVが動かない
EUVは1台あたり 1〜1.5MW の電力を消費する。
竜仁クラスターは数十台のEUVを導入予定。
でも、電気ないので動きません。
韓電の財務破綻で「保守・維持」ができなくなる
KEPCOは赤字300兆ウォン規模。
社債乱発で延命しているだけ。
電力インフラは建設だけでなく、
変電所の保守
送電線の点検
電力網の維持
老朽設備の交換
が必要。
しかし韓電は 維持費すら払えない。
既存の電力網すら維持できなくなる。
半導体工場が完成しても「電力供給の安定性」が確保できない
半導体工場は 瞬断（1秒未満の停電）でもラインが止まる。
韓国は送電線不足で、
電圧変動
周波数不安定
瞬断
地域停電
が頻発している。
つまり、
工場が完成しても、安定稼働できない。
この安定稼働出来ないのは半導体工場として致命的である。特にＨＢＭだと歩留まり率に直結する。
このように様々な問題が電気と水不足から発生して、韓国の半導体セクターそのものを無用の長物にする。その解決方法は電気料金の大幅引き上げだが、韓国政府はしない。だから、最後は体力のなくなった韓電が詰んでジーエンドである。
そして、これは一般人にも当然、波及する。こうなると大規模停電がしょっちゅう起きいるようになる。
一般人への波及：大規模停電が頻発する未来
電力インフラの崩壊は、一般家庭・商業施設・病院・交通インフラにまで波及する。
その理由は極めてシンプル。余力がなければ対応できないからだ。
韓国の電力網は「余力ゼロ」なので、少しのトラブルで停電する
韓国の電力網は、
送電線不足
地域偏在
老朽化
周波数変動が大きい
電力需要が急増（AI・データセンター）
という 余力ゼロの状態。
つまり、
少しのトラブルで広域停電が起きる。例えば、夏が暑くて想定外の電力消費量となれば、政府は大慌てで計画停電に踏み切った。計画停電はまさに電力供給が出来なくなる第一段階である。
これは2022年にも実際に起きた。しかも、2022年より深刻なのはデータセンターの存在である。データセンター問題は大量に電気と水を使うことだ。
2022年はなんとか計画停電に耐えることはできた。だが、電力センターが続々と計画されていく、今後の数年間は果たして耐えられるのか。韓国さん、お手並み拝見というこうか。こちらは無理だと思うので電気料金の大幅引き上げしたほうがいいとおもうぞ。何もかも手遅れになる前にな。
最終結論：韓国は“耐えられない未来”に突入する
2022年はなんとか耐えた。 しかし2026年以降は、半導体＋データセンターの電力需要で耐えられない。
韓国政府が電気料金を上げない限り、 韓電は体力を失い、電力供給そのものが崩壊する。
半導体工場は完成しない
完成しても稼働できない
データセンターが電力を奪う
計画停電が常態化
一般家庭も停電地獄
社会インフラが麻痺
韓電は財務破綻
韓国半導体セクターは無用の長物になる
何もかも手遅れになる前に電気料金を上げるべきだが、韓国政府は絶対にやらない。だから“詰み”である。
まあ、米国みたいに大規模停電を楽しむ未来が増えるのはいいことじゃないか。こちらは別に韓国人じゃないので、好きにやればいいと思うが、インフラをてきとうに整えると、待ってるのは地獄だぞ。大規模停電とは文明そのものの停止だからな。
世の中、全て電気で動いてるんだよ。電気が止まれば社会は止まるんだよ。
まあ、こちらはデータセンターの建設ラッシュが韓国の電力不足をどこまで推し進めるかはまだデータをもっていない。しかし、気候インフレが収まる気配もないので、今後の不安材料としては覚えておかないといけない。